格林美深度报告：三元前驱体价格快速回升龙头布局电池回收潜力巨大-第6页-北极星储能网

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资本结构及偿债能力分析

公司的资本结构在近五年来保持着较为稳定的态势，从几个资本结构指标来看，其中资产负债率维持在60%上下波动，有息负债率维持在30%上下波动，权益乘数维持在2.5上下波动。通过横向对比2018年正极前驱体/正极材料公司的资本结构指标，公司资产负债率较高，高于行业水平；权益乘数也处于行业平均水平以上。由此可见，公司当前债务水平相对较高，公司未来应进一步优化资本结构。

公司的偿债能力方面，从流动比率和速动比率两个指标来看较为稳定，而通过已获利息倍数指标来看，近两年公司有较为明显的提高，原因是公司近两年电池材料板块快速发展，营收及利润水平提高，从而提高了EBIT水平。通过横向对比2018年正极前驱体/正极材料公司的偿债能力指标，公司的流动比率和速动比率均处于行业平均水平，而公司的已获利息倍数2.47要低于行业水平。因此公司的偿债能力仍有待提高，需要进一步优化资债结构。

盈利能力分析

公司的盈利能力较强，一方面可以从回报率方面进行考量。虽然公司在2015年回报率指标由于当时铜、钴、镍等大宗商品价格持续走低而导致均出现了下降的情况，但是公司及时作出业务调整，并且大力发展电池材料业务板块，使得营收和利润规模扩大，增强了企业的盈利能力，从ROE、ROA和ROIC指标可见一斑。通过横向对比，2018年公司的净资产回报率、总资产回报率和资本回报率均处于行业平均水平。由此可见，未来公司在盈利能力方面仍具有很大进步空间。

公司的盈利能力可以通过营收及利润水平方面得以解读。公司近五年营收保持着稳定增长，增速保持在30%-50%之间，而毛利润和净利润在2015年出现下滑后，近三年来保持较高增长，下滑及增长原因同上所述。公司的毛利率处于行业较高水平，而净利率相对偏低，一方面是企业近年来在产品研发投入方面投入增大，攻克高镍三元前驱体技术门槛等方面，提高了企业未来市场竞争优势，另一方面是公司在运营管理费用支出方面仍需调整缩减，提高资金支出利用效益。

盈利预测

假设前提

我们分业务板块进行了盈利预测：

电池材料：公司三元电池前驱体业务近几年产能和出货量保持高增长态势，预计2019-2021年出货量为8/10/11万吨。今年上半年三元电池前驱体因为新能源车补贴退坡、钴镍价格下跌的影响价格较年初下降较多，影响了上半年的销售收入和利润。前驱体价格在近两个月显著回收，预计2019年出货量接近翻倍，而收入增速约在10%左右，未来两年出货量继续增长，预计前驱体价格稳步上涨，我们预计公司电池材料业务2019-2021年增速分别为13%/23%/20%，毛利率为22.05%/22.10%/22.12%。

钴镍粉末和硬质合金：公司仍是全球钴镍粉末合金供应的龙头企业，行业稳定增长。2019年业务收到上游钴镍价格影响较大，预计下半年开始逐步走稳。我们预计公司钴镍粉末和硬质合金业务2019-2021年增速分别为-10%/20%/10%，毛利率为17.0%/17.5%/17.8%

电子废弃物：受电子废弃物补贴基金无法及时到位的影响，公司近两年收缩了电子废弃物的拆解规模。上半年为了对冲钴镍合金业务的下滑，公司加大了拆解量。未来两年随着补贴基金的回笼加快，已经“新九类”拆解补贴基金政策的落地，电子废弃物业务有望逐步回暖。我们预计公司电子拆解物业务2019-2021年增速分别为10%/15%/15%，毛利率稳定在15%。

未来３年盈利预测

按上述假设条件，我们得到公司19-21年收入分别为147/176/204亿元，归属母公司净利润8.96/12.32/15.79亿元，利润年增速分别为22.7%/37.5%/28.2%。在不考虑增发摊薄的情况下，每股收益分别为0.22/0.30/0.38元。

盈利预测的敏感性分析

公司未来三年的收入和利润与前驱体的出货量显著相关，三元前驱体出货量增长是公司近三年的主要业绩增长逻辑。我们预计公司2019-2021年电池材料出货量为8/10/11万吨，乐观预计出货量可达8.5/11/13万吨，悲观预计为7.5/8.5/10万吨。敏感性分析显示约每万吨前驱体出货量变化影响EPS约0.02元。

投稿与新闻线索：陈女士微信/手机：13693626116 邮箱：chenchen#bjxmail.com（请将#改成@）

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