格林美深度报告：三元前驱体价格快速回升 龙头布局电池回收潜力巨大

高镍三元电池占比逐渐提升

当前国内三元正极材料和前驱体产业存在着产能过剩且高端产能不足的问题，也就是说，国内目前高镍三元正极材料市场仍处于起步阶段，目前还是以大规模低镍三元电池的生产为主。但是随着高镍三元材料趋势水涨船高，同时正极材料生产企业不断突破高镍三元材料的生成技术壁垒并规模化生产，高镍三元材料产量及市场在不断增长扩大。2017年，我国动力电池三元材料以5：2：3的镍钴锰配比居多，6：2：2的占有一定的市场份额，但是更高配比的8：1：1和NCA却显得十分稀少。2018年，在高镍的潮流推动下，各企业在高端产能方面加大投入，突破技术壁垒，高镍三元的份额有所提高，但高镍三元材料市场份额仍远小于以NCM523和NCM622为主的常规产能。

随着政策导向以及行业进一步发展，预计未来高镍三元材料及前驱体的产量份额将大幅提高。

三元电池前驱体价格与原材料价格紧密联系，下半年逐渐回暖

三元电池价格与原材料价格紧密联系，特别是主要贵金属原料钴和镍的价格。2019年上半年，受新能源车补贴退坡、钴、镍价格下跌的影响，到价格最低的7月底，国内市场上三元电池前驱体523和622的平均价格分别较年初下降约27%和22%。前驱体价格的下跌影响到了生产商在上半年的销售收入和利润。

我国的钴镍资源现状存在较为稀缺的共性。世界钴资源分布不均，主要集中在刚果（金）、澳大利亚、古巴等国家，而我国钴资源储量稀缺，钴资源储量占世界的1.03%，年开采量约1500吨，国内需求量超过5万吨，严重依赖进口。相比之下，镍矿分布均匀，我国镍资源储量位居世界第九位，占世界的3.0%，开采量10万吨，但是相比我国庞大的每年50万吨的镍资源需求量，国内镍资源仍处于紧张状态，也依赖进口。

钴镍金属价格波动幅度较大，且均属于贵金属，价格较高，占前驱体原材料成本的主要部分。镍价格受新能源电池和钢铁行业需求影响较大，目前处于历史较低水平，近期受印尼限制镍矿出口等因素影响，近三个月镍价格上涨近40%，回到1.7万美元/吨附近。而钴价钴价格在2017和2018年经历了大幅增长，导致行业过剩而持续走低，虽然目前价格相较高点回落较多。近期随着佳能科关停其在非洲的钴矿，价格有所回升。总体来看，钴、镍的价格均处在历史低位且在逐步上升通道中，有助于三元前驱体价格的稳步增长。而且，随着高镍三元材料的推广，电池制造成本有望进一步降低。根据测算，采用811正极材料（高镍低钴三元材料），其电池的制造成本可以降低6－8％

前驱体比正极材料市场集中度更高，盈利性更好

当前，国内三元正极材料市场竞争较为激烈。近年来，国内三元电池正极材料厂商顺应国内三元材料电池趋势纷纷扩大产能，导致正极材料厂商之间竞争加剧。近两年三元正极材料出货量占比排名变化较大，市场集中度下降：容百新能源与长远锂科分别占据2017和2018年的正极材料出货量头名，而其他企业的排名变化也比较剧烈，格林美在2018年榜单中跌出了前十，反应出三元正极材料行业市场的活跃与激烈程度。

相比竞争激烈的正极材料市场，前驱体市场的集中度更高。国内三元前驱体企业产能普遍明显扩增，2018年我国三元前驱体总产量为21.6万吨，其中格林美、优美科和中伟新能源保持前两年的形势，占据了三元前驱体市场产量的前三名，均具有年产量三万吨以上的水平，且前三名产量之和逐年增加，占据了总产量的46.8%，仅前三名便瓜分了市场份额的半壁江山。而年产量过万的企业约有9家左右，年产量前十名占到总产量的93.4%，相比三元材料年产量前十名仅占到总产量的75%，前驱体市场的集中度明显高于正极材料市场。

格林美作为目前国内三元前驱体龙头企业，其2018年产能达到6万吨，出货量达四万吨，占据了约20%的全球市场份额，位列行业第一。而中伟新材料、湖南邦普、湖南瑞翔、芳源环保、华友钴业等企业的前驱体产能也均达到2-3万吨，处于第二梯队。

从毛利率的角度，前驱体市场相比正极材料市场具有更好的盈利性。国内目前主要前驱体生产企业的毛利率水平基本处于20%~25%的水平，而相比正极材料生产企业，其毛利率水平相对较低，普遍低于20%。

由于正极材料与前驱体材料行业均采用成本加成的计价模式，即最终产品价格为金属原材料价格加成加工费用。因为金属原材料价格透明，生产厂商不能通过金属原材料价格来获得毛利润，所以生产厂商的毛利润来源主要是在加工费用中。正极材料行业生产成本中原材料成本占比较大，高达90%，而相比前驱体原材料成本占比约80%。原材料成本占比过高很大程度上限制了正极材料毛利率的增长，因为企业无法从金属原材料中获得毛利润，而前驱体企业在生成费用、人工费用的占比更高，因此前驱体企业毛利润水平更高。同时，前驱体材料相比正极材料加工难度更高。在正极材料生产过程中，其核心步骤是两次烧结。相比之下，在前驱体生产过程中，则涉及到共沉淀过程等工序更为复杂，要求更严格的步骤。并且前驱体作为正极材料的加工基础，前驱体的产品质量直接影响正极材料的产品质量，因此，前驱体产品需要更严格的质量控制，一定程度上，增加了非原材料成本，也提高了前驱体的毛利率水平。

此外，前驱体生产过程中，因为涉及一些液相或非均相化学反应，会涉及到较为严重的环境污染问题，因此处理废液等需要专业的化学废弃物处理企业来进行，需要支出一定成本费用。由此可见，前驱体企业毛利率水平较正极材料更高。随着高镍比例占总产量的比重逐渐增加，同时高镍三元材料的生成加工难度更大，未来前驱体毛利率预计会进一步提高，维持前驱体市场的相对较高的盈利性。