疫情影响分析之新能源汽车产业链：中长期的插曲、不改三年上行周期开启

3、 锂电龙头公司业绩短期或有波动，中长期将呈现强者恒强格局

在上述对欧美和中国电动汽车销量测算结果的基础上，假设单车带电量为50kWh，则在三种疫情假设（海外疫情在6 /9 /12月底结束，国内新能源汽车消费在5 /7 /9月复苏）下，2020年全球动力电池装机量预测分别为154.8 /141.4 /130.9GWh，同比增速为32.8% /21.2% /12.3%，比无疫情影响下的预测值减少12.7 pct /24.3 pct /33.2 pct。为了测算出疫情对国内外锂电产业链各环节的影响，我们分别选取国外动力电池龙头松下、LG化学、三星、SKI以及国内动力电池龙头宁德时代、锂电负极龙头璞泰来、锂电隔膜龙头恩捷股份进行销量与营收预测。

3.1、 海外动力电池龙头营收增速预期下调

单从疫情对海外动力电池装机量的影响来看，我们预测全球各锂电龙头2020年装机量同比增速皆比预期值有所下滑，但除三星在中性/悲观假设（海外疫情在2020年9 /12月底结束）下同比增速为负外，其他公司在三种疫情假设下装机同比增速均为正。以2019年松下、LG化学、宁德时代、三星、SKI在海外（以欧美和日韩为主）动力电池市场市占率为基础，根据各个动力电池厂商下游客户的变动及扩产情况，我们预测其2020年市占率分别在48.0% /28.0% /9.0% /5.0% /4.0%。而在三种疫情假设（海外疫情在2020年6 /9 /12月底结束）下，2020年宁德时代动力电池海外装机同比增速比无疫情时低36.3 pct /72.1 pct /101.0 pct，松下动力电池装机同比增速比无疫情时低17.9 pct /35.7 pct /49.9 pct，LG化学动力电池装机同比增速比无疫情时低21.8 pct /43.4 pct /60.8 pct，三星动力电池装机同比增速比无疫情时低13.5 pct /26.9 pct /37.7 pct，SKI动力电池装机同比增速比无疫情时低28.4 pct /56.5 pct /79.2 pct。

3.2、 国内疫情基本得到控制，锂电龙头相关业务所受影响相对较小

受疫情影响，宁德时代2020年动力电池营收同比增速比无疫情影响下的预测值低8.1 pct-18.7 pct。宁德时代2020年7月将为特斯拉供货，同时受益于欧洲汽车电动化进程加速，欧洲客户加大布局新能源汽车，我们预测宁德时代2020年海外动力电池市占率由5.0%提升至9.0%，国内动力电池市占率（宁德时代国内装机量/全国装机总量）由47.9%提升至53.0%。在无疫情影响下，2020年宁德时代装机量预测为48.2GWh，对应的同比增速为48.4%。而在三种假设（海外疫情在6 /9 /12月底结束，国内新能源汽车消费在5 /7 /9月复苏）下，宁德时代在2020年动力电池装机量分别为45.2 /42.8 /41.1GWh，同比增速分别为39.0% /31.6% /26.3%，比无疫情影响下的预测值低9.5 pct /16.8 pct /22.1 pct。相应的，三种假设下2020年动力电池业务营收同比增速分别为23.3% /17.0% /12.7%，比无疫情影响下的预测值低8.1 pct /14.4 pct /18.7 pct。

疫情影响下，恩捷股份2020年隔膜业务营收同比增速比无疫情影响的预测值低12.2 pct-32.9 pct。恩捷股份是全球隔膜行业龙头，2020年完成对苏州捷力的收购后，其市占率将进一步扩大，我们预测无疫情影响下，全球锂电隔膜需求量在54.6亿平米，恩捷股份在国内市占率提升至32.0%，在海外市占率提升至12.0%，对应销量预测为13.7亿平，同比增速为70.7%，对应的隔膜营收同比增速为75.7%。而在三种疫情（海外疫情在2020年6 /9 /12月底结束，国内新能源汽车消费在5 /7 /9月复苏）影响假设下，2020年隔膜出货量将分别减少至12.7 /11.8 /11.1亿平米，对应的同比增速别为58.9% /48.0% /38.7%，比原预测值低11.9 pct /22.7 pct /32.0 pct；相应地，2020年隔膜业务营收同比增速分别为63.5% /52.3% /42.8%，比无疫情影响的预测值低12.2 pct /23.4 pct /32.9 pct。

受疫情影响，2020年璞泰来负极业务营收同比增速比无疫情影响下的预测值低8.9 pct-24.3 pct。2019年璞泰来负极销量共4.6万吨，回溯公司下游客户结构数据，我们推测其中60%供应给3C电池厂商，40%供给动力电池客户。根据璞泰来下游客户扩产的变化，我们预测在无疫情影响下，2020年公司3C类负极出货量在全球市占率提升至27.0%，对应3C类负极出货量为3.6万吨；2020年公司对宁德时代、LG化学、三星及其他国内动力电池客户的销量预测为0.9 /1.6 /0.1 /0.9万吨，动力类负极出货量为3.4万吨。2020年璞泰来负极总出货量预测值在7.0万吨，同比增长52.6%，负极营收预测为45.2亿元，同比增速为48.1%。而在三种疫情假设（海外疫情在2020年6 /9 /12月底结束，国内新能源汽车消费在5 /7 /9月复苏）下，璞泰来在2020年负极出货量分别减少为6.6 /6.1 /5.8万吨，同比增速分别为43.0% /34.2% /26.7%，比无疫情影响下的预测值低9.6 pct /18.4 pct /25.9 pct。相应地，璞泰来负极业务营收在三种假设下同比增速分别为39.3% /31.0% /23.8%，比无疫情影响下的预测值低8.9 pct /17.1 pct /24.3 pct。

从国内锂电产业链来看，在乐观、中性、悲观三种疫情假设（分别对应于海外疫情在2020年6 /9 /12月底结束，国内新能源汽车消费在5 /7 /9月复苏）下，2020年宁德时代动力电池营收增速预测值比无疫情时下滑8.1 pct /14.4 pct /18.7 pct，恩捷股份隔膜营收增速比无疫情时下滑12.2 pct /23.4 pct /32.9 pct，璞泰来负极营收增速比无疫情时下滑8.9 pct /17.1 pct /24.3 pct。总体来看，由于锂电龙头企业进入全球供应链体系，短期海外疫情对其营收影响不可避免。不过，目前国内新能源补贴政策已经落地，或将对国民消费能力下滑风险形成有效对冲，悲观预期发生的概率降低。即使全球经济短期受疫情影响下滑，强者恒强的格局不改，龙头企业或将依靠自身的造血能力抵抗衰退甚至逆势扩张。新能源行业目前处于新的三年向上周期的开始阶段，是良好的投资窗口期。疫情只是插曲，长期看，汽车产业新能源化为确定性趋势，成长空间广阔，锂电产业链龙头宁德时代、璞泰来、恩捷股份等将充分受益。