锦浪科技：储能逆变器将成新的增长点-第3页-北极星储能网

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从出口的情况来看，公司的中小型逆变器国内领先。从出口金额来看，华为、阳光电源绝对是逆变器行业龙头，但是从组串式逆变器细分功率来看，华为、阳光电源做中大型逆变器：华为主攻功率范围为(20,50)的组串式逆变器，阳光电源主攻(500,10000)功率的集中式逆变器；锦浪科技避开了龙头占优的领域，主攻20kW以下，特别是5kW以下的的小功率组串式逆变器，是户用、BIPV、工商业逆变器的国内龙头企业。

按出口金额， 2019H 20kW以下逆变器出口市场中，锦浪科技占比19%，与华为并列第一；如果继续细分逆变器市场，在2019H 5kW以下逆变器出口市场中，锦浪科技占比25%，位居细分市场龙头。

3.2. 布局全球化，出口高增长

公司全球化布局，外销占营收比例持续提升，销售区域性逐渐弱化。受经济环境、产业政策的影响，全球各主要光伏市场的发展速度和新增需求存在阶段性不均衡的情形。公司始终坚持“国内与国际市场并行发展”的全球化布局，积极开拓美国、英国、荷兰、澳大利亚、墨西哥、印度等全球主要市场。公司是国内最早进入国际市场的组串式并网逆变器企业之一。凭借优异的产品性能和可靠的产品质量，经过多年不断市场开拓，公司在亚洲、欧洲、美洲及澳洲等多个国家和地区积累了众多优质客户，形成了长期稳定的合作关系。

2017年由于光伏抢装，国内装机达到峰值，后因18年531新政影响，国内装机下滑，海外装机再起，公司逆变器逐步转向外销驱动，外销占比从2017年的34%逐步提升至2019H的63%，充分响应市场变化。从销售区域来看，公司从2017年美国、欧洲市场为主到2018年的美国、欧洲、澳洲、拉美、印度遍地开花，公司销售区域拓展迅速，全球均衡布局抵御单一市场波动影响。根据PVNEWS，18年出口0.68亿美元，19年出口1.07亿美元，同比增长57%，位列全国第三，仅次于华为、阳光。

进一步拆分海外销售地区来看，2016-2018年外销排名前四的国家分别为：美国、欧洲、澳洲和拉美。其中，2018年公司外销区域中，美国占比13.14%，欧洲占比15.58%，澳洲占比10.07%，拉美占比10.15%，印度增速喜人，占比达到7.64%。从2019年H公司外销区域来看，市场全面开花，分散度越来越高。

户来源面广质优，C端价值属性凸显。公司客户群体包括光伏发电系统集成商、EPC承包商、安装商和投资业主等。前十大客户占比仅44.35%，下游市场分散。主要客户中：AEE Solar Inc旗下Sunrun为美国市场最大的住宅系统安装商；AGL为澳大利亚最大的新能源发电资产业主、开发者；Segen Ltd为英国最大的光伏销售商；正泰电器中国最大户用光伏品牌商。

3.3. 小型组串化带来高溢价，布局全球化带来高盈利

小型组串化带来高溢价，单价与盈利性均领先同行。逆变器每瓦售价与功率成反比，4G系列单相逆变器售价高于三相逆变器，小型化逆变器直销为主，渠道为辅，具有一定2C属性。

公司海外毛利率>国内毛利率，细分来看，格局好的海外区域毛利率>格局差的海外区域毛利率，竞争格局决定盈利。在逆变器领域，相较于国内市场，海外主要逆变器市场较为成熟，除产品价格外更关注产品本身可靠性、品牌及服务，具有准入门槛高、认证审核严格、认证周期长等高壁垒的特性，毛利率相对较高；而国内市场属于新兴市场，准入门槛相对较低，市场需要增长迅速，目前集中了众多逆变器生产厂商，为全球逆变器制造中心，产品价格竞争激烈，毛利率相对较低。

从外销区域对比来看，2019年Q2美国20KW以下的逆变器领域锦浪占比高达80%，呈现寡头垄断格局，竞争格局优秀，锦浪美国毛利率高达42%；2019年Q2印度20KW以下的逆变器领域竞争格局很分散，玩家众多格局很差，锦浪印度毛利率仅31%，位列外销最次。无论是外销还是内销，竞争格局是盈利的决定性因素。

公司小型化的产品结构以及全球化的业务布局，产品单价、盈利性都要远好于国内集中式大型逆变器的龙头企业。

3.4. 储能快速发力，将成新增长点

荣誉+科研双袍加持，公司储能业务增长迅速。公司在储能方面成绩傲人，2016-2018连续三年蝉联中国储能产业最佳逆变器供应商，2019年获得中国储能产业最佳PCS供应商奖。同时在研究方面，公司也针对小功率组串式逆变器进行同步配套的储能研究，目前3-5kW 储能一体式并网逆变器项目已批量投入生产，6-10kW三相储能逆变器项目也已实现小批量生产。储能逆变器19H销售金额567.21万元，较上年同期增长了81.73倍，业务增长迅速。凭借业内良好的声誉和扎实的科研基础，储能逆变器有望成为公司新的增长点。

3.5. 现金管理出色，财务结构稳健

公司现金流、ROE好于竞争对手。公司现金流的含金量高，经营性现金/净利润优于同业，根据2019前三季度报表及业绩预告推算，2019年表现优异。公司ROE优秀，2018年达到40%，远高于同业，随着未来募投项目陆续投放，公司业绩将迎来高增长。

4. 盈利预测

逆变器业务：考虑行业需求高增长，公司渗透率的提高，假设公司逆变器销量2019/2020/2021年分别达到4.3/7.4/11.32GW，假设逆变器平均价格逐年下降，19/20/21年价格分别为0.27/0.269/0.244元/W，同时公司逆变器成本19/20/21年分别为0.187/0.186/0.170元/W，在此假设下预计19/20/21年逆变器业务营收分别11.60/19.92/27.64亿元。

其他业务：假设公司其他业务营收维持不变，2019/2020/2021年营收分别为0.3/0.3/0.3亿元。