逆流而上的燃料电池汽车价值几何｜产业链价值图谱

导语：近年来，氢能及氢燃料电池产业备受市场关注，在2019年初更是形成一波热点，相比已经走进技术与创新瓶颈的锂电池电动汽车，燃料电池汽车，因为技术突破的前景想象、政策引导带来的新入局者、市场资金的布局炒作，隐隐成为新能源产业的新标杆。

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得益于产业与政策的双重支持，中国已经成为全球最大的新能源汽车市场，即便国内新能源汽车整车资质企业数量一直没有被放开，但并不妨碍中国新能源汽车市场的格局竞争，较高的准入门槛进一步让资源整合，只有软、硬件实力兼备的企业，才能有资格入局博弈。随着锂电池电动汽车的普及，它的弊端也越发显现，当市场看透一个行业的时候，对于它的投资逻辑，便从成长潜力，转变为了实际的业绩效益。近三年来，基础锂盐价格涨势惊人，从不到4万元/吨一路攀升至最高18万元/吨，电池级碳酸锂价格上涨大约4至5倍，因此锂电池电动汽车的市场关注热点，持续围绕在产业链上游企业。

燃料电池VS锂电池

从最初的新鲜事物，到如今的月销十万辆，新能源汽车的新鲜感已经过去，随着越来越多的消费者购买锂电池电动汽车，对它的吐槽也越让人担忧，行驶里程的衰减、北方冬天的高耗能、充电等待长和充电慢，虽然这些问题，通过基础设施建设和续航里程增加，已经在一定程度上得到缓解，但锂电池电动汽车的弊端，从技术角度暂时无法得到根治。

燃料电池则是另一个全新的领域，从技术角度来看，不同于锂电池是一个储能装置，燃料电池则更像一个“发电厂”，氢燃料电池的基本原理是电解水的逆反应，把氢和氧分别供给阳极和阴极，氢通过阳极向外扩散，并与电解质发生反应，释放出的电子通过外部的负载到达阴极，是一种将存在于燃料与氧化剂中的化学能直接转化为电能的发电装置，其反应产生的废料除了微量的二氧化碳和氮氧化物外，主要是水，燃料电池的做功比氢气单纯燃烧的效率要高2-3倍，且安静无污染。

质子交换膜与催化剂是燃料电池反应核心

氢燃料电池与锂电池最大的不同之处，是其无需充电，只需加氢，使用习惯上类似于普通燃油车，非常方便。丰田历经20年研发，实现量产的燃料电池汽车Mirai，其续航高达650km，加满气需要3分钟左右，速度与加油差不多，而其终端售价，在获得补贴后约为523.6万日元（约30.7万人民币），已经可以与锂电池电动车一较高下了。

虽然价格越发亲民，但燃料电池汽车起步比锂电池电动汽车要晚，而且其产业链比锂电池电动汽车更长，锂电池电动汽车的产业链已经基本打通，而燃料电池汽车则不一样，在国内还没有完善的产业链形成。在锂电池产业不断发展壮大的情况下，国家也通过基础设施和补贴政策促进锂电池电动汽车进入市场，已经落后的燃料电池汽车，除了要面临与锂电池汽车竞争市场份额的“同室操戈”，更尴尬于核心技术与配件被丰田等国外企业掌握。

以当下主流的氢燃料电池来说，电堆单元和储氢罐是最核心的两大部件，电堆单元就是那个“发电厂”，部件有双极板、质子交换膜、碳纸/碳布、催化剂等，质子交换膜的主要功能是传输质子，分隔反应气体以及电子绝缘，如此重要的部件仅美国和日本企业能够生产，国内还未能实现进口替代。另一个催化剂需要贵金属铂金，虽然通过技术手段使其使用量大幅降低，但铂金在全球储存稀少，也使得燃料电池成本一直居高不下。

产业政策逐渐偏向燃料电池

从过往政策就可以看到，燃料电池的政策倾斜正在加大，尤其是2018年的补贴政策，进一步提锂电池乘用车能量密度门槛要求，而燃料电池汽车补贴力度则保持不变，燃料电池汽车按燃料电池系统的额定功率进行补贴，燃料电池客车和专用车采用定额补贴方式，是补贴力度最大的新能源汽车种类。

在《中国制造2025》中明确支持燃料电池汽车的发展，推动新能源汽车与国际先进水平接轨的战略，提出三个发展阶段，首先是关键材料及及零部件实现国产化；其次是燃料电池及电池堆整车性能逐步提升；再者是到2020实现1000辆、2025年实现5万辆、2030年实现100万辆燃料电池汽车应用规模，同时到2025年基本完善制氢及加氢基础设施。

在国外，日本中央和地方政府为每辆氢能源汽车提供大约2.3万美元（约合14.7万人民币）的财政补贴，低于我国氢燃料电池乘用车补贴标准，美国对燃料电池车补贴最少，并且将逐步取消对新能源车的补贴，由此可见，我国的燃料电池汽车补贴最为优厚。不仅从国家财政上对燃料电池汽车产业发展给予支持，各地方省市也在极力支持当地氢能与燃料电池汽车产业的发展。2018年以来，包括北京、上海、广东、武汉、重庆等省市已经出台相关氢燃料电池汽车地方补助政策，并提出加氢站等基础设施建设安排，佛山更成为地方城市布局加氢站的标杆。

燃料电池整车制造也在快速发展，乘用车方面，上汽集团已完成前后四代氢燃料电池轿车的开发，上汽荣威950插电式燃料电池汽车在2015年车展亮相，宇通客车自2009年投入研究后，先后完成四代燃料电池城市客车的升级，中通客车则在2017年1月下线了首款9米氢燃料电池客车。相比丰田在燃料电池汽车领域的研发时间和投入，国内的燃料电池汽车企业想要做到规模量产，还需要一定的时间沉淀。

但我国有一句极其经典的话：重赏之下必有勇夫。锂电池电动汽车在高补贴之下，已经打开了新能源汽车的市场局面，燃料电池主要有三大优势，补贴支持稳定、新能源汽车认可度提升、续航与加能快捷，随着锂电池电动汽车的补贴退坡，已经影响到了一些整车企业的业绩，而燃料电池汽车补贴的坚挺，也逐渐吸引着相关产业资本的介入。

投资逻辑看准技术先驱

不论实业投资在燃料电池汽车领域如何开疆拓土，资本市场的逻辑就明显与锂电池电动汽车炒作不同，锂电池电动汽车的题材炒作一直以业绩为焦点，因此锂电池电动汽车产业中，最苦的莫过于中游生产制造企业，由于技术门槛不高，不断遭到上游锂矿和下游整车企业侵蚀市场。

前后夹击的中游企业成为整个锂电池电动汽车产业中日子最艰难的企业，甚至出现了沃特玛、珠海银隆这样的企业。锂电池生产制造企业陷入困境的原因，一方面是快速扩充产能导致资金链发生问题，另一方面则是因为国家提高续航里程和能量密度标准，让其部分产品不再符合补贴标准成为了“废品”，没有订单，更没有补贴。

补贴就如一剂强心针，让锂电池电动汽车产业爆发蓬勃生机的同时，也掩盖了诸多矛盾。而燃料电池汽车的炒作逻辑显然不同于锂电池电动汽车，补贴虽多却不好拿，因为技术门槛实在是高。作为一个颇具前景又注重技术实力的产业，中上游反而成为燃料电池汽车最值得关注的板块，作为产业链下游的整车企业，反而在燃料电池汽车领域并没有太多的热情。

高门槛与高投入是整车企业望而怯步的原因之一，更多的还是因为双积分考核在即，锂电池电动汽车以其更成熟的运作模式成为企业们的首选，因此只有极少数整车企业像上汽那样，愿意在燃料电池汽车研发上，投入费用与时间。

燃料电池上游原材料基于技术和产品的不确定性，还存在一定的变数，燃料电池想要大规模应用，一个前提条件就是能否以一个较低的成本制氢，目前制氢的主要方式是工业尾气+PSA、甲醇裂解、天然气裂解以及电解水等。其中成本最低的是工业尾气+PSA法，国内市场化效益最佳的是甲醇裂解，不论哪一种方式，都并非是稀有的上游原材料，尤其是工业尾气+PSA，更是在环保政策压力下，成为工业企业创收的新来源。

因此位于中上游的燃料电池研发生产企业，以及相关的配件供应商，成为燃料电池汽车能否走向商业化的成败核心，燃料电池成本由燃料电池堆、空气供给系统、氢气供给系统、冷却排水系统及电能控制系统等部分组成，其中电池堆成本占比高达61％，电池堆中又以催化剂成本最高，占比近一半，因此电池堆的研究，成为燃料电池技术企业的首选。

目前国内通过自主研发和引进技术已经有不少企业能够生产电池堆，近期受到市场追捧的燃料电池概念股，多数是电池堆的制造企业，也是因为这一领域技术已经日益成熟。

水氢技术是常温常压甲醇水制氢与燃料电池高度集合的高新技术，水氢汽车是将水氢技术应用到汽车上的产物，它直接利用水氢动力系统为电机供电，从而为汽车提供动力，水氢动力系统替代了传统电动汽车中的锂电池，只要原料箱中有充足的甲醇水即可保证水氢汽车的续航能力。水氢汽车具有内燃机汽车一样的续航能力却没有排放；具有传统电动车的环保性和便捷性却没有充电难题，具有氢燃料电池汽车一样的绿色动力却没有加氢难题。

站在消费者的角度来看，水氢汽车续航里程长、加注甲醇快，驾乘感受优于电动汽车，基础设施建设成本低，无疑能够带来更好的用户体验，目前水氢汽车发展虽然较慢，却并未失去市场热度。水氢汽车加注甲醇站建立、关键零部件的国产化、技术进步降低生产成本，远比锂电池陷入增加能量密度提升里程的瓶颈，要更为有创新看点。